GLOBÁLIS ÉS HAZAI MAKROGAZDASÁGI ÉS PIACI KILÁTÁSOK 2014 VILÁGGAZDASÁG. Folytatódó, de lassú kilábalás régi és új kockázatokkal

Átírás

1 GLOBÁLIS ÉS HAZAI MAKROGAZDASÁGI ÉS PIACI KILÁTÁSOK 2014 VILÁGGAZDASÁG Folytatódó, de lassú kilábalás régi és új kockázatokkal 2013-ban a világgazdaságban folytatódott a fokozatos, lassú kilábalás, a növekedési ütemekben azonban jelentős eltéréseket tapasztalhatunk régiók és országok között et követően a növekedés motorját a feltörekvő gazdaságok jelentették, 2013 közepétől azonban megváltozott a növekedés szerkezete. A feltörekvő régió több okból kifolyólag érezhetően veszít lendületéből (a lassulás meghatározó részéért Kína, Brazília és India a felelős), miközben a fejlett gazdaságok, (az Egyesült Államok vezetésével) dinamizálódnak. Mindeközben az inflációs nyomás a fejlett gazdaságokban kifejezetten gyenge, a feltörekvő gazdaságok közül azonban jó néhány helyen gondot okoznak a belső és külső egyensúlytalanságok, köztük a túlzottan magas pénzromlási ütem. Bár az elmúlt hónapokban felerősödtek a deflációs félelmek, globális defláció kialakulásával nem számolunk, komolyabb veszélyeket csak a válság sújtotta európai periféria gazdaságai esetében látunk. A jegybankok és a kormányok válságkezelési intézkedéseinek köszönhetően az összeomlás forgatókönyvek mára kiárazódtak a piacokról, a válságról azonban továbbra sem beszélhetünk múlt időben. Sőt, a régi kockázatok mellett új veszélyek is megjelentek; a gazdaságpolitika irányítóinak jelentős kihívásokra kell jó válaszokat adniuk ahhoz, hogy a ma még lanyha fellendülés stabilabb alapokon nyugodhasson. Mini krízisek kialakulására természetesen 2014-ben is van esély, jelenleg azonban a legfőbb kockázatnak azt látjuk, hogy a világgazdaság egy hosszan tartó, alacsony növekedési ütemű periódus előtt áll, ami rendkívüli módon megnehezítheti az adósságleépítést, a krónikusan magas munkanélküliségi ráták csökkentését, illetve az életbevágóan fontos strukturális reformok végrehajtását. Fejlett gazdaságok Az Egyesült Államok jobban teljesít, éledezik az euró övezet, kérdőjelek a japán fellendüléssel kapcsolatban Stabil és gyorsuló növekedés az Egyesült Államokban Annak ellenére, hogy 2013-ban az erőteljes költségvetési kiigazítás lefele húzta a növekedést, a fejlett gazdaságok közül továbbra is az Egyesült Államok teljesít a legjobban. A magánszektorban lényegében befejeződött a mérlegalkalmazkodás, az ingatlanpiacon egyértelmű az élénkülés, javul a munkaerőpiaci helyzet, a hitelezési feltételek támogatóak és az eszközárak emelkedése a vagyonhatáson keresztül szintén pozitívan hat a keresletre. A 2014-es költségvetés, illetve az adósságplafon körüli bizonytalanságot átmenetileg sikerült mérsékelni, a téma azonban 2014 elején újra a figyelem középpontjába kerülhet. Az Egyesült Államokra továbbra is igaz, hogy hosszú távon a 1

2 jelenlegi adósságpálya nem fenntartható. Az ország világgazdaságban és a globális pénzügyi rendszerben betöltött központi helye, illetve a dollár kulcsvaluta szerepe miatt rövidtávon azonban adósságfinanszírozási problémákkal nem kell szembesülnie. Ugyanakkor az adósságplafon és a költségvetés körüli bizonytalanságok amennyiben tartósan fennállnak- a bizalom rombolásán keresztül a reálgazdaságra is negatívan hathatnak. Kilábalás az euró övezetben Amíg a tengerentúlon stabil növekedést láttunk, az euró övezetben lényegében csak stabilizálódásról, nagyon gyenge élénkülésről beszélhetünk. Hivatalosan szeptember 30-án véget ért a recesszió, hiszen két egymást követő negyedévben pozitív volt a növekedési ütem, a gyakorlatban azonban a 2013-as év egészét is zsugorodással zárja a valuta unió gazdasága. A kilábalás egyelőre rendkívül törékeny alapokon nyugszik, és nagyon egyenlőtlen. A motort továbbra is Németország jelenti, a periféria gazdaságai közül talán Írország az egyetlen, ahol egyértelműen kedvező tendenciákat látunk. A többi válság sújtotta déli országról a legtöbb, amit elmondhatunk, hogy csökken a visszaesés üteme ben ugyanakkor már 1% körüli pozitív növekedési ütemmel számolunk bár továbbra is a lefele mutató kockázatok dominálnak. Jó hír, hogy a költségvetési kiigazítások növekedésre gyakorolt negatív hatása jelentősen enyhül, a magánszektorban azonban továbbra is ingatag lábakon áll a fellendülés. (Az Egyesült Államokkal ellentétben a magánszektor mérlegeinek a kiigazítása, vagyis az adósságleépítés sokkal lassabban halad.) Az euró övezet gyakorlatilag két részre szakadt, a bankszektor továbbra sem működik normálisan, a déli országokban nem szűnik a hitelválság, az elengedhetetlennek látszó strukturális reformok megvalósítása rendkívül döcögősen halad, és a bankunió létrehozása terén is csak részeredményekről beszélhetünk. A déli országokban a még mindig rendkívül magas adósságállomány, és a munkaerő piac katasztrofális helyzete (illetve ennek szociális, társadalmi következményei) is nehezíti a szükséges alkalmazkodási folyamatot. Az agresszív stimulus első jelei már látszanak Japánban A japán kormány és jegybank 2013-ban rendkívül agresszív fiskális és monetáris lépéseket jelentett be, amelyek végső célja a deflációból való kilábalás, illetve az államháztartás pozíciójának a stabilizálása. A gazdaságösztönző lépések első pozitív jelei hamar jelentkeztek, a 2014-es kilátásokat azonban a fogyasztási adó bevezetésének hatása bizonytalanná teszi. Hosszabb távon nagy kérdés, hogy sikerül-e a potenciális növekedési ütem emeléséhez elengedhetetlen strukturális reformokat megvalósítani e nélkül ugyanis lehetetlennek látszik az államadósság pálya fenntartható szintre mérséklése. Feltörekvő gazdaságok: vegyes a kép A feltörekvő régióban sem egységes a kép, országonként eltérő kihívásokkal szembesülnek a gazdaságpolitika irányítói. Az általános lassulás mögött ciklikus és strukturális okok is meghúzódnak (az arányok országonként változnak). Kína számára a legnagyobb kihívást a növekedés szerkezetének átalakítása jelenti: a jelenlegi export- és beruházás vezérelt pályáról fokozatosan a belső fogyasztásra hangsúlyosabban támaszkodó növekedési pályára kell átállnia. Brazília, India, Törökország, Indonézia jelentős külső és/vagy belső egyensúlytalanságokkal küzd. A szükséges kiigazításokat, strukturális átalakításokat megnehezítheti a gyengülő növekedési környezet, illetve a globális finanszírozási feltételek (a Fed monetáris politikájával összefüggő) várható szigorodása, és ezzel összefüggésben a tőkeáramlások volatilisabbá válása. 2

3 A közép-európai régió a fenti országokhoz képest a béke szigetének tűnik, ezen gazdaságoknak a viszonylag erős külső és belső egyensúlyi pozíciók, illetve az európai gazdaságok fokozatos élénkülése nyújt támaszt. A Fed fogságában a piacok vagy a piacok fogságában a Fed? A piaci folyamatokat az év eddig eltelt részében szinte kizárólag a fejlett jegybankok lépései, illetve a várható lépésekkel kapcsolatos várakozások mozgatták, és minden bizonnyal a monetáris politika lesz az, ami 2014-ben is a leginkább meghatározza a globális kockázati étvágyat és a piacok teljesítményét. A végtelenségig nem lehet nyomtatni a pénzt A világ vezető jegybankjai óriási kihívással állnak szemben: a következő években le kell vezényelniük a monetáris kondíciók normalizálását, ami valószínűleg még nehezebb döntéseket és még több bátorságot, eltökéltséget kíván, mint korábban a nem-konvencionális intézkedések melletti elköteleződés. Abban konszenzus alakult ki, hogy a drasztikus monetáris politikai beavatkozás a válság akut szakaszaiban elengedhetetlen volt, abban ugyanakkor komoly véleménykülönbségek vannak, hogy meddig kell és lehet fenntartani az extrém laza monetáris kondíciókat. Egyre több olyan véleményt hallani, amelyek a pénznyomtatás negatív hatásaira, illetve kockázataira hívják fel a figyelmet. A vezető jegybankárok ugyanakkor nagyon vékony pallón egyensúlyoznak: ha túl korán lépnek a fékre, egy újabb piaci összeomlást, és globális recessziót kockáztatnak (aminek a végén nem lesz más megoldás, mint újra a gázpedálra lépni), ha viszont túl későn kezdik kiszívni a rendszerből az extra likviditást, nehezítik a reálgazdasági alkalmazkodást, eszközár buborékok, piaci torzulások alakulhatnak ki, a folyamat pedig egy újabb válságba torkollhat. A 2013-as év azonban még a lazításról szólt Bár az idei év elején még a legtöbb piaci szereplő arra számított, hogy 2013 közepétől kezdődően a fejlett jegybankok fokozatosan lassítani kezdik a pénznyomtatás ütemét, a valóság felülírta ezeket a várakozásokat. Az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed nyíltpiaci bizottsága okozta az év egyik legnagyobb meglepetését, amikor szeptemberben - ellentétesen az előző hónapok kommunikációjával- nem csökkentette QE3 programjának havi keretösszegét. Szintén 2013-ban a japán jegybank minden eddigi központi banki programot felülmúló agresszív intézkedéseket jelentett be, tervei szerint a pénzmennyiséget kétszeresére növelik, és mindaddig folytatják a pénznyomtatást, ameddig az infláció nem éri el a 2%-os szintet. A közös európai jegybank a tőle megszokott módon kevésbé aktivista politikát folytatott. (Bár vitathatatlan, hogy Mario Draghi irányítása alatt az EKB sokkal rugalmasabban és pragmatikusabban viszonyul a válságkezeléshez, ami pedig nagyban hozzájárult ahhoz, hogy az európai helyzetet sikerült stabilizálni, és végül a katasztrófa forgatókönyvek lekerültek a napirendről). Ugyanakkor novemberben a közös európai jegybank általános meglepetést okozva 0,5%-ról 0,25%-ra mérsékelte az irányadó kamatát elsősorban a növekvő deflációs kockázatokra hivatkozva. 3

4 A Fed a fékre lép De mikor? A Fed jövőre várhatóan megkezdi a monetáris kondíciók normalizálását, a nagy kérdés, hogy mikor. Az EKB esetében a piac a következő időszakban újabb intézkedéseket vár. A lehetséges opciók között a negatív betéti kamat mellett egy újabb LTRO, vagy a KKV szektor hitelhezjutását segítő célzott program is megtalálható. A japán gazdaságban az elmúlt hónapokban már megmutatkozott az agresszív fiskális és monetáris lépések jótékony hatása, a növekedés azonban még mindig törékeny alapokon nyugszik, 2014-ben a fogyasztási adó növekedésre gyakorolt negatív hatása komoly bizonytalansági tényező, miközben a pénzromlási ütem pedig jócskán alulmúlja a megcélzott szintet Így a BoJ esetében visszalépés nem várható, sőt az utóbbi napokban újabb lazító intézkedések bejelentésére vonatkozó értesülések is napvilágot láttak. A tapering lehet a fő piacmozgató erő 2014-ben Globális likviditásbőség, alacsony fejlett piaci hozamszintek, erős kockázati étvágy és jellemezte a tavalyi évet a globális piacokon re előretekintve a globális likviditás drasztikus szűkülése nem várható, a QE3 fokozatos kivezetése azonban így is alapvetően meghatározhatja a kockázatos piacok és eszközosztályok teljesítményét. A várható hatásokkal kapcsolatban a május-augusztusi események szolgálhatnak iránymutatásul. Ebben az időszakban a tapering -re vonatkozó utalások önmagukban is elegendően bizonyultak ahhoz, hogy érezhetően megemeljék a kockázatmentes hozamokat, és ezáltal tőkekivonást generáljanak a magasabb hozamú és kockázatú piacokról és eszközosztályokból. A megingás szerencsére nem fordult pánikszerű eladási hullámba, a külső és belső egyensúlytalanságokkal küzdő feltörekvő piacokat azonban átlag feletti mértékben sújtotta. India, Indonézia, Törökország, Brazília, Dél-Afrika devizája jelentős mértékben leértékelődött, kötvényés részvénypiacaikról jelentős mennyiségű tőke távozott, jegybankjaiknak pedig kamatemeléssel, devizapiaci intervencióval, illetve tőkekorlátozásokkal kellett stabilizálni piacaikat. A nyári eladási hullámmal szemben szűkebb régiónk és azon belül a magyar piac meglehetősen ellenállónak bizonyult. E mögött a viszonylag erős külső és belső egyensúlyi pozíciók, valamint az euró övezet fellendülésére vonatkozó várakozások álltak. Alapforgatókönyvünk azzal számol, hogy az amerikai jegybank szerepélt betöltő intézménynek sikerül biztosítania a békés átmenetet. Azonban még ebben az esetben is arra kell felkészülni, hogy a fejlett piaci állampapírhozamok emelkedő pályára állnak, a feltörekvő piacokra irányuló tőkeáramlások pedig az elmúlt időszakkal összevetve egyrészt mérséklődnek, másrészt pedig jóval volatilisabbá válnak. 4

5 MAGYAR GAZDASÁG Lassan, de merre? Hazai gazdaságpolitikai dilemmák és piaci várakozások A 2013-as év számos újdonságot hozott a hazai gazdasági folyamatokban és a gazdaságpolitikában is. A várakozásokhoz képest jelentősen felgyorsult az infláció csökkenése igaz, nem kis részben adminisztratív intézkedésekkel megtámogatva. Ezzel párhuzamosan a várakozásoknál jobban kitolódott a 2012 augusztusában kezdődött kamatcsökkentési ciklus, s az aktuális piaci várakozások szerint már nem is olyan biztos, hogy az idei év végén befejeződik. A jegybank ezen kívül a szokásos eszközein túlmenően egy új hitelprogramot is indított, amellyel de facto tovább erősítette a monetáris lazítás mértékét (a vállalati szféra egy része számára 2,5%-ra mérsékelve az elérhető hitelkamatszintet). Ezek a folyamatok, illetve intézkedések részben új dilemmákat vetettek fel, de egy jelentős régi probléma is újult erővel vetette fel a fejét. Az infláció csökkenése kapcsán nagy kérdés, hogy mennyire bizonyul fenntarthatónak a folyamat az adminisztratív intézkedések (elsősorban a rezsicsökkentés) hatásának kiesésével, illetve a belső kereslet várt növekedésével párhuzamosan. Ugyancsak fejtörést okoz a jegybanki döntéshozók számára, hogy az inflációs folyamatokat milyen súllyal vegyék figyelembe a kamatdöntéseknél és a piaci folyamatok érzékelhetően növekvő fontossága fényében meddig folytatható az alapkamat csökkentése. A dilemmát és annak piaci fontosságát természetesen a jegybankárok is jól érzékelik elég csak Balogh Ádám MNB-alelnök ezzel kapcsolatban elhangzott kommentárjára utalni: Nehéz annál többet mondani, mint hogy megígérjük: nem fogjuk elszúrni. A múltbeli, illetve nemzetközi tapasztalatok arra utalnak, hogy nem feltétlenül prudens megoldás az idei évben a jegybanki politika által is jól alakíthatónak tűnő piaci folyamatok által kínált mozgástér teljes mértékben való kihasználása. Ezzel összhangban egyelőre nem módosítottunk a kamatciklus végére utaló 3%-os kamat előrejelzésünkön, bár természetesen nem zárjuk ki, hogy ennél kicsivel alacsonyabb szinten áll meg a ciklus folyamán a lazítási ciklus közelgő vége után huzamosabb ideig történelmi minimumszintjén maradhat az alapkamat, de várakozásunk szerint a növekedésnek induló infláció, valamint még inkább a Fed mennyiségi lazításának visszafogása (illetve az erre vonatkozó várakozások feltörekvő piacokra gyakorolt hatása) már 2014 vége felé kamatemelésre késztetheti a magyar jegybankot. A nemzetközi hatásokat némiképp ellensúlyozhatja, hogy az EKB lazítási ciklusa eltolódott a Fed-hez viszonyítva, de az utóbbi által vezérelt globális kockázati étvágy alakulása a régiónkban sem hanyagolható el bár 2013 folyamán ebben a tekintetben Kelet-Közép-Európa a többi feltörekvő piaci ország csoporthoz képest ellenállóbbnak bizonyult. Mindezen gazdaságpolitikai dilemmák tetejében az árfolyamgáttal lecsendesedni látszott devizahiteles probléma is újra felbukkant a döntéshozók látóterében, bár ezúttal elsősorban a probléma jogi oldala került reflektorfénybe. Az ezzel kapcsolatos rövid határidők miatt (először november 1, majd a jogegységi határozatra vonatkozóan december 16.) azonban felerősödtek a piaci spekulációk is egy esetleges újabb állami beavatkozás, lényegében a veszteségek újraelosztása kapcsán, melyek a forint árfolyamát is befolyásolhatta az elmúlt a negyedik negyedév folyamán. A forint ezen mozgalmas hazai környezet és a felvázolt nemzetközi háttér ellenére lényegében trend nélkül mozgást mutatott a 2013-as év folyamán, EUR/HUF 296-hoz közeli átlagszinttel, nagyrészt a as sávban ingadozva. Várakozásunk szerint a 2014-es év trendje enyhén erősödő lehet, de az idei év sávjának erős oldalára csak az utolsó negyedévben tér majd vissza a keresztárfolyam. Az év első negyedévében még kettős nyomás alatt maradhat a devizapiac egyrészt a közeledő Fed- 5

6 tapír miatt, másrészt a devizahiteles megoldást övező bizonytalanság következtében. Fundamentális oldalról azonban 2013-hoz hasonlóan jövőre is erős hátteret jelenthet a forint számára az erőteljes külső (külkereskedelmi, illetve fizetési-mérleg) többlet és a választási hatások ellenére a költségvetési hiány tekintetében sem számítunk a piaci konszenzushoz hasonlóan a 3%-os maastricht-i limitet meghaladó deficitre. Erős külső és belső egyensúlyi pozíció A forint relatív ellenálló képességének hátterében az elmúlt években, így tavaly is jelentős szerepet játszhatott az ország külső és belső egyensúlyi pozíciója. Igaz, részben egyszeri intézkedésekkel, de a költségvetési hiány 2006 és 2011 között a GDP több mint 10%-ával csökkent, ami európai összehasonlításban is kiemelkedő teljesítmény folyamán is sikerült a 3%-os határ alá szorítani az éves hiányt, így idén az EU Magyarországgal szembeni (2004 óta folyamatosan tartó) túlzotthiány-eljárása is megszűnt. A teljes képhez azonban hozzátartozik, a gazdaság finanszírozási képessége szempontjából kedvező folyamatok hátterében olyan szerkezeti jellemzőket találunk, amelyek részben a gazdasági teljesítmény gyengeségét, részben a folyamat fenntarthatóságával kapcsolatos kockázatokat tükrözik. Utóbbi a költségvetési egyenleg kapcsán merülhet fel, tekintettel a közvetlen lakossági többlet-terheket kerülni igyekvő stratégiára, melyek az adózás szerkezetének torzítását eredményezték és az átláthatóság csökkentése (ki a végső teherviselő, illetve haszonélvező?) mellett a gazdaságpolitikai iránti bizalmat sem erősítették. Ennek hatása közvetlenül mérhető volt a beruházások alakulásában. A külkereskedelmi többlet esetében pedig részben a lanyha gazdasági teljesítmény leképeződését láthattuk, azaz a gyenge exportteljesítmény mellett a még inkább zsugorodó import segítette az egyenleget érdemi javulásra utaló jeleket csak negyedévében láthattunk, amikor az autóipari export teljesítményét nem ellensúlyozta negatív értelemben a többi (korábban húzóerőt képviselő) ágazat. Lassú kilábalás alacsony potenciális növekedés mellett A 2012-es recessziót követően 2013 első három negyedévében rendre emelkedést mutatott a reálgazdasági teljesítmény a megelőző negyedévekhez viszonyítva. A növekedési ráták azonban egyik esetben sem érték el az 1%-ot és így az év/év alapon számított ütem is visszafogott maradt. A harmadik negyedév a vártnál kedvezőbb GDP-képet mutatott, de az év/éves növekedési ütem csaknem 80%-át az alacsony bázisról jelentős ugrást mutató (összességében azonban csekély súlyú) mezőgazdaság adta. Az autógyártás fokozatosan javuló teljesítménye a többi ipari alágazat kibocsátásának gyengélkedése miatt csak lassan tudott érvényre jutni. A felhasználási oldalt tekintve is ez a hatás tükröződött az exportban, miközben a belső fogyasztás érdemi felfutása továbbra is várat magára. Az idei év második felében látható erősödés a beruházások mérsékelt élénkülésével és a belső fogyasztás részben utolsó negyedévre, részben a jövő évre várható érdemi hozzájárulásával továbbra is egy túlnyomórészt exportvezérelt növekedést vetít előre, melynek fenntartható dinamikáját jövőre lehet pontosabban megítélni, a súlyos visszaesést elszenvedő építőipar korrekciós hatásának csökkenésével, illetve a mezőgazdaság kiegyensúlyozottabb növekedésével párhuzamosan. A fenntarthatóság tekintetében azonban a beruházások utóbbi években látott visszaesése és a munkaerőpiaci helyzet alapján komoly kockázatok mutatkoznak, melyeket a potenciális növekedés általánosan (az MNB által is) 1% alattira becsült mértéke is tükröz. 6

7 Hosszabb távú kihívások: alacsony növekedés és magas adósságállomány Távolabbról tekintve a magyar gazdaságra, az alacsony növekedés(i potenciál), illetve az ezzel egyidejűleg jelen lévő magas külső adósságállomány hosszabb távon is komoly kockázatokra utal. Az államháztartás bruttó adóssága európai összehasonlításban nem kifejezetten magas, a teljes nemzetgazdaság (állam, háztartások, vállalatok, bankrendszer) külföld felé fennálló adóssága azonban a GDP 100%-a körül mozog. Ez hosszú távon nem fenntartható szint, az adósság csökkentése azonban kielégítő növekedés nélkül nem lehetséges - vagy legalábbis igen lassú és a növekedés tekintetében negatív spirált gerjesztő folyamat. A potenciálisnál gyorsabb növekedési ütem egyensúlytalanságokhoz vezethet: csak magasabb inflációval, vagy éppen a leküzdeni kívánt adósságállomány emelésével( külföld felé történő) vagy az állami költekezés növelésével (belső hitelekből) érhető el ez pedig hosszú távon ugyancsak nem tartható állapot. és bizalomépítés A globális válság egyik legnagyobb tanulsága az olyan kis és nyitott gazdaságok számára, mint hazánk éppen az, hogy a külső eladósodásra épülő gazdaságpolitika nem életképes. Ahhoz azonban, hogy kitörhessünk az adósságcsapdából, elengedhetetlen a növekedési potenciál emelése, a foglalkoztatottság növelése, a versenyképesség javítása, bizonyos területeken a megfelelő szerkezeti reformok végrehajtása, a beruházások ösztönzése. Az adósságot azonban ez idő alatt is finanszírozni kell, ami bizalom nélkül nem lehetséges. Ebben a tekintetben rövid távon sikeresnek nevezhető az IMF-megállapodásból való kihátrálás és az IMF-hitel visszafizetése, de a kockázatok mérlegelésénél nem szabad figyelmen kívül hagyni, hogy ez egy rendkívül kedvező globális likviditási helyzetben történt s ezen környezet Magyarország szempontjából kedvezőtlen irányú változása már az előttünk álló évben elkezdődhet. ELŐREJELZÉSEINK ÖSSZEFOGLALÓ TÁBLÁZATA Egység GDP-növekedés év/év % -1,7 0,9 1,5 Ipari termelés év/év % -1,7 2,8 5,8 Külkereskedelmi mérleg millió EUR Fogyasztói árindex év/év (átlag) % 5,7 1,8 2,5 Fogyasztói árindex év/év (év vége) % 5 0,6 2,4 Költségvetés mérlege / GDP (ESA, egyedi befolyó összegekkel) % -2,0-2,9-3,0 Munkanélküliségi ráta % 10,7 10,3 9,8 7

8 ÁRFOLYAMOK, IDŐSZAK VÉGE (időszak vége) EUR/HUF CHF/HUF USD/HUF EUR/CHF 1,22 1,24 1,27 1,29 EUR/USD 1,35 1,31 1,29 1,28 ÁRFOLYAMOK, NEGYEDÉVES ÁTLAG 2013.Q Q Q Q4 EUR/HUF CHF/HUF USD/HUF EUR/CHF 1,23 1,24 1,27 1,29 EUR/USD 1,33 1,34 1,29 1,28 ALAPKAMAT-ELŐREJELZÉSEK (időszak vége) MNB-alapkamat 3,60% 3,00% 3,00% 4,25% Fed Funds ráta 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% EKB refi ráta 0,50% 0,50% 0,50% 0,50% SNB 3M Libor cél 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% KAMATELŐREJELZÉSEK (időszak vége) MNB-alapkamat 3,60% 3,00% 3,00% 4,25% 1M BUBOR 3,60% 3,00% 3,10% 4,25% 3M BUBOR 3,56% 3,00% 3,10% 4,35% 6M BUBOR 3,55% 3,00% 3,15% 4,50% 12M BUBOR 3,49% 3,00% 3,15% 4,60% 5Y BOND 5,08% 4,85% 4,85% 5,15% 10Y BOND 5,83% 5,70% 5,70% 5,90% 15Y BOND 6,42% 6,00% 5,75% 6,00% Fed Funds ráta 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% 1M LIBOR 0,18% 0,25% 0,25% 0,28% 3M LIBOR 0,25% 0,33% 0,45% 0,58% 6M LIBOR 0,37% 0,55% 0,65% 0,80% 12M LIBOR 0,63% 0,85% 0,95% 1,10% EKB refi ráta 0,50% 0,50% 0,50% 0,50% 1M EURIBOR 0,13% 0,15% 0,15% 0,20% 3M EURIBOR 0,23% 0,20% 0,20% 0,25% 6M EURIBOR 0,34% 0,30% 0,30% 0,35% 12M EURIBOR 0,54% 0,50% 0,50% 0,60% SNB 3M Libor cél 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 1M CHF LIBOR 0,00% 0,07% 0,07% 0,10% 3M CHF LIBOR 0,02% 0,11% 0,12% 0,15% 6M CHF LIBOR 0,08% 0,15% 0,23% 0,27% 12M CHF LIBOR 0,24% 0,31% 0,33% 0,40% 8

9 KAPCSOLATTARTÓK Elemzés Trippon Mariann Vezető elemző Jobbágy Sándor Senior elemző Értékesítés - Részvény Kertai Katalin Brokerage vezető Részvény üzletkötők Tóth Eszter Borók Balázs Értékesítés - FI, FX Márvány Zsolt Treasury értékesítés vezető FI üzletkötők Fenyvesi Sándor Verzár Zoltán FX üzletkötők Juhász Mária Lángi Anita Márványi Katalin Diószegi Áron Kelemen Péter Bank of Intesa Sanpaolo Jelen befektetési ajánlást a CIB Bank Zrt. (1027 Budapest, Medve utca 4-14.) készítette. Jelen befektetési ajánlás nyilvánosan hozzáférhető információk alapján készült. A CIB Bank Zrt. az ajánlás készítése során, az elvárható szakmai gondosság mellett törekedett arra, hogy az elemzésben kizárólag pontos és hiteles információk kerülhessenek felhasználásra. Ennek ellenére, a forrásként használt adatok és információk pontosságáért és hitelességéért, valamint az ebből levont következtetésekért ide értve különösen a pénzügyi eszköz várható, jövőbeli árfolyamat a CIB Bank Zrt. felelősséget nem vállal. Ezen információk frissítése, vagy a jelen dokumentumban tárgyaltak alapján történő tanácsadás nem tartozik a CIB Bank Zrt. feladatai közé. Az ajánlásban foglalt vélemény bármikor megváltozhat anélkül, hogy azt a CIB Banknak nyilvánosságra kellene hoznia. Az ajánlásnak, vagy tartalmának felhasználásából, illetve azzal összefüggésben bármely más módon keletkező esetleges veszteségekért a CIB Bank Zrt. felelősséget nem vállal. A CIB Bank Zrt. a befektetési ajánlás tartalmáról a kibocsátót előzetesen nem tájékoztatta. A CIB Bank Zrt, munkatársai, valamint a szerzők a hatályos jogszabályok szerinti korlátozásokat figyelembe véve jogosultak az ajánlás tárgyát képező pénzügyi eszközökben pozíciókat szerezni, saját számlás vagy megbízásos alapon ügyleteket kötni. Jelen ajánlás nem tekinthető sem vételi, sem eladási ajánlatnak, sem befektetési tanácsnak, sem pedig szerződéskötésre, vagy kötelezettségvállalásra történő ösztönzésnek az ajánlás tárgyát képező pénzügyi eszközök vonatkozásában, kizárólag az Ön tájékoztatására szolgál és az sem egészében, sem részleteiben nem másolható, illetve terjeszthető. A CIB Bank Zrt. a befektetési ajánlás készítésében közreműködő alkalmazottai tekintetében alkalmazza a befektetési vállalkozásokról, az árutőzsdei szolgáltatókról, valamint az általuk végezhető tevékenységek szabályairól szóló évi CXXXVIII. törvény 77. és aiban foglalt rendelkezéseket. Az ajánlást készítő alkalmazottak a befektetési szolgáltatási tevékenységet végző szervezeti egységektől elkülönítve végzik tevékenységüket, juttatásuk nem függ a CIB Bank Zrt, illetve kapcsolt vállalkozásaik által végzett saját számlás ügyletek eredményétől. A CIB Bank Zrt. a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyeletének felügyelete alá tartozik. A befektetési ajánlás a szerzői jogról szóló évi LXXVI. törvény szerinti védelem alatt áll és a CIB Bank Zrt. valamennyi ebből eredő jogát fenntartja. A befektetési ajánlás készítésében közreműködő személyek: Trippon Mariann és Jobbágy Sándor szenior elemzők. 9